A despeito da pressão que se vê sobre o mercado de câmbio brasileiro desde o início do ano, parte de um movimento global de aversão a risco, há sinais claros de que o Brasil está passando pela turbulência nos mercados emergentes sem experimentar fuga de capital, tão característica de crises domésticas passadas. Um dos indicadores que respalda essa visão é a taxa do cupom cambial (juro em dólar), que segue relativamente equilibrada, num indicativo de que não há entre investidores receio com relação à oferta de dólares no mercado que possa provocar uma corrida por moeda estrangeira.
Para analistas, uma série de fatores explica esse comportamento relativamente calmo do cupom cambial. As intervenções do Banco Central por meio da oferta de "hedge" a investidores com passivo em dólar, o ciclo de aperto monetário em curso desde o primeiro semestre do ano passado e, mais recentemente, a volta do ingresso líquido de capital ao país vêm ajudando a manter as taxas do cupom cambial em torno da estabilidade - a taxa mais curta, por exemplo, terminou janeiro em queda na comparação com dezembro.
Mas o ponto que, para analistas, melhor explica esse cenário no mercado de cupom é a percepção de que a economia brasileira não enfrenta desconfiança quanto à capacidade de pagamento de suas dívidas, o que mantém o mercado de crédito internacional aberto a empresas e governo e, consequentemente, não gera perspectivas de dificuldades de financiamento que potencialmente reduziriam a oferta de dólares em âmbito local.
"O comportamento calmo do cupom mostra que não há um movimento atípico e que não se prevê que algo fora da curva vá acontecer", diz o chefe da mesa de câmbio e de renda fixa do Bank of America Merrill Lynch no Brasil, Juca Andrade. "Não há excesso nem de saída nem de entrada. E isso é provado pela postura do Banco Central, que tem atuado no mercado com instrumentos de 'hedge' e não no mercado à vista", acrescenta.
Conceitualmente, o cupom cambial é a taxa que equivale ao juro doméstico descontada a variação cambial. Na prática, é um juro que simula a rentabilidade em dólar de um investimento no mercado doméstico, o que ajuda investidores a compararem a rentabilidade de aplicações aqui e lá fora. Dessa forma, o cupom acaba refletindo o custo do dólar no país. Com isso, em períodos de escassez de dólar físico ou perspectiva de falta de moeda, o cupom tende a subir, numa tentativa de manter a atratividade das aplicações domésticas.
A medida de cupom cambial mais utilizada pelo mercado é a mostrada pelo Forward Rate Agreement (FRA) - operação estruturada que "limpa" o cupom de eventuais distorções de preços causadas pela base de cálculo com a Ptax do dia anterior ao da operação. Na sexta, o FRA de cupom cambial com vencimento em janeiro de 2015 marcou taxa de 1,95% ao ano, abaixo da marca de 2,50% batida em 22 de agosto, quando uma intensa pressão no câmbio levou o BC a anunciar um programa de oferta de swaps cambiais e linhas de dólares.
Mesmo quando bateu 2,50% em agosto passado, o cupom estava longe de patamares considerados preocupantes. Em dezembro de 2008, auge da crise financeira que travou os canais de crédito em todo o mundo, o FRA com prazo de um ano terminou cotado em 5,01%. Quando comparado à taxa do fim de outubro de 2002, quando o Brasil sofria uma grave crise de desconfiança com o futuro de sua política econômica, a diferença é notória. Ao fim daquele mês, o FRA para um ano tinha taxa de 25,20%.
"O que dá para dizer é que a equação que rege a demanda por dólar físico e dólar futuro está equilibrada", diz o tesoureiro de um banco nacional, acrescentando que, em 2002, por exemplo, a relação era outra, com o mercado à vista experimentando uma corrida desenfreada por dólares devido à intenção de investidores de saírem com o capital do Brasil. "Havia uma descrença com o país naquela época. Ninguém queria arriscar deixar dólares aqui com medo de controle de capital. A história é outra hoje", afirma.
Outro tesoureiro de um banco nacional destaca que o fato de o BC ter retirado de seu cronograma de intervenções os leilões de venda de dólares com compromisso de recompra é mais um indicativo de que a demanda por moeda estrangeira no mercado à vista segue abastecida. "Tanto está equilibrada e abastecida que o BC fez leilão de rolagem de linhas em dezembro e acabou recomprando mais de US$ 2 bilhões dessas linhas."
O profissional chama atenção para o que, na visão dele, é o melhor termômetro de que o mercado de crédito segue plenamente aberto ao Brasil. A diferença entre o cupom cambial aqui e a taxa Libor de um ano (referência para empréstimos interbancários no mercado londrino) se encontra hoje em torno de 1,4 ponto percentual (ou 140 pontos-base). Segundo o tesoureiro, essa diferença, em tese, representa uma espécie de "risco-país". E é menor do que o custo de proteção contra um eventual calote da dívida brasileira, o chamado CDS, que hoje gira em torno de 200 pontos-base. Isso significa que, na prática, as empresas e o governo do país pagam um prêmio de risco menor do que o sugerido pelo derivativo. Só para se ter uma ideia da melhora das condições, em dezembro de 2008, a diferença era de quase 3 pontos percentuais. Em dezembro de 2002, o spread era de 23,8 pontos.
O colchão de liquidez do Tesouro Nacional, que permite que o país fique até seis meses sem se financiar no mercado, e o forte aumento das reservas internacionais - hoje acima de US$ 376 bilhões, ante pouco mais de US$ 30 bilhões em 2002 - são alguns dos pontos que diferenciam a situação do Brasil quanto à sua capacidade de honrar compromissos na comparação com anos anteriores.
A despeito do comportamento mais calmo do cupom, mesmo em momentos de maior estresse no câmbio, analistas não descartam que eventos, sobretudo do lado doméstico, levem a um aumento dos custos internos de financiamento em dólar.
Fonte: Valor